1° Motivo: Los inversores con capacidad para gestionar la duración pueden adaptarse incluso a un escenario más alto durante más tiempo
Las expectativas de consenso consideran que los IPC de los mercados desarrollados se acercarán al objetivo en 2024, a medida que la restrictiva política monetaria limite la actividad, el desempleo repunte lentamente y las presiones del mercado laboral se suavicen.
Los bancos centrales de los mercados desarrollados han indicado que se encuentran en el punto álgido del ciclo, con las subidas de los tipos de interés prácticamente terminadas.
En el caso de los inversores en renta fija, esta normalización de la política de los bancos centrales es una buena noticia pero, incluso en su ausencia, los inversores con flexibilidad para gestionar activamente la duración tienen margen para encontrar repuntes.
Gráfico 1: El rendimiento y la duración tienen el potencial de producir un sesgo de rentabilidad en el mercado de renta fija
2° Motivo: Los fundamentales están (o deberían estar) de nuevo en el banquillo de los acusados
Si 2022 y 2023 se caracterizaron porque el mercado respondió al unísono a los últimos mensajes de los bancos centrales, 2024 promete ser un año en el que, una vez más, los emisores podrán ser considerados por sus propios méritos.
En este sentido, creemos que los fundamentales se han reafirmado. Los beneficios se están debilitando, los niveles de apalancamiento, los impagos y los niveles de deuda de empresas en dificultades están aumentando, incluso en un momento en que la cobertura del riesgo de interés está empezando a desvanecerse.
El año pasado, el componente de menor calidad del mercado obtuvo mejores resultados debido a la ausencia de un aterrizaje forzoso y a la limitación de las emisiones. Este año, esperamos que se invierta el repunte de los bonos basura y que los inversores tengan la oportunidad de posicionarse en el segmento de mayor calidad del mercado.
Los inversores con flexibilidad para posicionarse en todo el espectro de la calidad crediticia podrán aprovechar estas tendencias.
Gráfico 2: Impagos de high yield estadounidense, a finales de diciembre de 2023
Gráfico 3: Impagos de deuda high yield estadounidense por calificación 12 meses antes del impago
3° Motivo: Los datos técnicos son favorables
Tras una sequía de emisiones en 2022 y 2023, la oferta de crédito high yield ha vuelto a fluir (aunque lentamente, véase el gráfico siguiente). La oferta de grado de inversión también ha repuntado tras el parón veraniego, y sigue estando bien respaldada por el mercado, con primas de nueva emisión en el extremo inferior de la escala.
A pesar del repunte de la emisión, el tamaño global del mercado de high yield se está reduciendo, ya que ha caído un 6% en 2023 y no esperamos que crezca significativamente este año. Esta situación se debe no solo a la menor emisión en 2022 y 2023, sino también al ascenso de las estrellas emergentes frente a los ángeles caídos en los últimos años.
Dada esta menor oferta de oportunidades, puede tener sentido que los inversores sean capaces lanzar su red lo más ampliamente posible, algo muy adecuado para un enfoque flexible.
Gráfico 4: Emisiones de alto rendimiento en EE. UU.
4° Motivo: El rendimiento actual puede ser un indicador de los rendimientos futuros
Puede que los diferenciales no sean atractivos actualmente en comparación con las medias a largo plazo, pero los rendimientos revelan una historia diferente. Los valores con grado de inversión se encuentran en su nivel más alto desde la crisis financiera mundial, mientras que en el caso del high yield están alcanzando máximos históricos.
En nuestra opinión, esta combinación de altos rendimientos junto con unos precios de bonos directos históricamente bajos probablemente sea suficiente para proteger a los inversores de una recesión moderada e incluso de tensiones sistémicas.
Los datos históricos nos dicen que los rendimientos pueden considerarse un buen indicador de las rentabilidades futuras (véase el gráfico 5). En este caso podemos ver cómo los segmentos de mayor calificación del mercado (BB y superiores) han superado históricamente su rendimiento medio anual (YTM) a cinco años en aproximadamente un 1%. Por el contrario, los bonos con calificación CCC han obtenido un rendimiento inferior en más de un 5% durante el mismo periodo de tiempo.
Los inversores con libertad para asignar al segmento de mayor calidad del mercado pueden estar bien situados para aprovechar esta dinámica.
Gráfico 5: El rendimiento actual puede ser un buen indicador de los rendimientos futuros
5° Motivo: Los precios están en niveles atractivos
El precio al contado de los bonos con grado de inversión y de alto rendimiento se sitúa en torno a los 92 céntimos por dólar, lo que supone uno de los niveles más atractivos de la historia reciente. Por este motivo, creemos que las preocupaciones sobre la convexidad han quedado prácticamente desterradas y nuestras expectativas de unos niveles de ingresos saludables en el futuro son elevadas.
Gráfico 6: Los precios mundiales del high yield están en mínimos históricos, mientras que los rendimientos se encuentran entre los máximos históricos
6° Motivo: Los rezagados del año pasado son los líderes de este año
Se podría decir que el año 2023 fue precisamente un perro ladrador poco mordedor: el alivio ante la ausencia de un aterrizaje forzoso fue tal que, en su mayor parte, incluso el componente de menor calidad del mercado obtuvo mejores resultados. Por el contrario, la deuda subordinada decepcionó.
Este año, las cosas son diferentes. Favorecidos por el cambio de humor en torno a la política de los bancos centrales, los rezagados del año pasado se han convertido en los líderes de este año. Esperamos que se generen impulsos estructurales a partir de ahora en el caso de la deuda de mayor calidad, así como en el caso de los campeones nacionales que emitan bonos subordinados.
Los inversores con libertad para orientarse hacia las partes del mercado con mejores resultados pueden aprovechar estos impulsos en busca de alfa.
Gráfico 7: Del reto a la oportunidad para la calidad
La mayor calidad quedó rezagada respecto al índice…
Pero esta tendencia se ha invertido recientemente
Gráfico 8: Un resurgimiento para la deuda subordinada
Lea nuestro 360°, Q1 report: Dispersion, disparity, duration
Para obtener más información sobre nuestro equipo de crédito flexible, lea nuestra página.
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